Die Folgen der Zinspolitik der Zentralbanken

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Von Prof. Dr. Thomas Mayer, Kuratoriumsvorsitzender von “Prometheus” und Gründungsdirektor des “Flossbach von Storch Research Institute”. Dies ist ein exklusiver Auszug aus seinem Buch „Die neue Kunst, Geld anzulegen“, das am Montag im Finanzbuchverlag erschienen ist.

Wie hängt die Geldwirtschaft mit der Realwirtschaft zusammen? Zur Produktion von Konsumgütern sind Kapitalgüter notwendig. Sollen mehr Konsumgüter hergestellt werden, so braucht man dazu mehr oder bessere Kapitalgüter. Damit aber Kapitalgüter hergestellt werden können, muss man zunächst auf einen Teil der Konsumgüterproduktion verzichten. Man muss also sparen. Der ursprüngliche Zins setzt den Verzicht auf Konsumgüter in der Gegenwart in Beziehung zu der durch diesen Verzicht möglichen größeren Menge an Konsumgütern in der Zukunft. Dieser Zins muss positiv sein. Denn wäre er negativ, dann würde man ein gleiches Gut lieber morgen als heute haben wollen. Wäre er null, dann wäre es einem egal, ob man das Gut heute oder morgen erhalten würde. Beide Verhaltensweisen widersprechen aber dem Begriff des wirtschaftlichen Handelns, das darauf gerichtet ist, ein Ziel auf dem kürzesten Weg und zu den geringsten Kosten zu erreichen.

Bei der im ursprünglichen Zins gemessenen Zeitpräferenz geht man davon aus, dass der Konsument den Zeitpunkt wählen kann, zu dem er ein Gut konsumieren kann. Hat er diese Wahl und handelt er wirtschaftlich, so wird er aus den oben gegebenen Gründen immer lieber früher als später konsumieren. Nicht immer kann er aber über den Zeitpunkt des Konsums frei disponieren. Eine Weihnachtsgans möchte man eben zu Weihnachten auf dem Tisch sehen und nicht im Hochsommer. Ebenso möchte man manche Gütern während des Erwerbslebens konsumieren und andere während des Ruhestands. Verschiebt der Konsument den Konsum eines solchen zeitgebundenen Guts, bei dem er nicht über den Zeitpunkt des Konsums frei entscheiden kann, dann hat das nichts mit seiner Zeitpräferenz zu tun. Vielmehr handelt es sich um die Substitution zweier verschiedener Güter (ein Gänsebraten im Sommer ist eben nicht gleich einem Gänsebraten an Weihnachten).

Der ursprüngliche Zins kann nicht beobachtet werden. Niemand, auch nicht die Zentralbank, verfügt über die nötigen Informationen, um ihn zu bestimmen. Daher tappt die Zentralbank bei der Manipulation des Kreditzinses im Dunkeln. Hat sie Glück, entspricht der Kreditzins dem ursprünglichen Zins. Dann werden genauso viele Kredite vergeben, wie Ersparnisse vorhanden sind, um die Kapitalgüterproduktion zu finanzieren, welche die geplante Steigerung der Konsumgüterproduktion zulässt. Dies ist jedoch in etwa so wahrscheinlich, wie wenn ein Schütze mit verbundenen Augen ins Schwarze trifft. Setzt die Zentralbank den Kreditzins jedoch fälschlich unter den ursprünglichen Zins, dann werden mehr Kredite zur Kapitalgüterproduktion vergeben, als am Ende durch die Ersparnis gedeckt sind. Es kommt zunächst zum „Boom“ in der Kapitalgüterproduktion. Aber da nicht alle Kapitalgüter bis zu ihrer Fertigstellung durch entsprechende Ersparnisse finanziert werden können, kann ein Teil nicht vollendet werden. Dem Boom folgt daher der „Bust“. Im Bust entstehen die finanziellen Schieflagen, wie wir sie während der Finanzkrise von 2007–08 gesehen haben.

Die Vorstellung, dass Abweichungen des realen Kreditzinses vom ursprünglichen Zins zu Kredit- und Investitionszyklen führen können, stammt von dem schwedischen Ökonomen Knut Wicksell. Er nannte den ursprünglichen Zins den „natürlichen“ Zins, bei dem langfristig Gleichgewicht von realer Ersparnis und Investition herrschte. Ludwig von Mises und Friedrich von Hayek entwickelten Wicksells Theorie weiter, indem sie darauf hinwiesen, dass in der Boomphase des Investitionszyklus über den Kreditmarkt Kapital in die Finanzierung ineffizienter Investitionen geleitet wird. Dadurch entstehen nicht nur Über-, sondern auch Fehlkapazitäten, die im Abschwung des Investitionszyklus liquidiert werden müssen. Wird die Liquidierung der Fehlkapazitäten von der Politik verhindert, um die in diesen Bereichen engagierten Investoren und tätigen Beschäftigten zu schützen, dann kann die Wirtschaft nicht gesunden.

Die Erfahrung hat jedoch gezeigt, dass sich die Politik in den von Finanzkrisen ausgelösten Rezessionen oder Depressionen dem öffentlichen Druck, den Abschwung zu mildern, nicht entziehen kann. Sie gab diesem Druck schon in der Großen Depression der 1930er Jahre nach, auch wenn die Möglichkeiten des Staates zur Einflussnahme auf die Wirtschaft zu dieser Zeit noch weit geringer waren als heute.

Nach dem Platzen der „Blasenökonomie“ in Japan Anfang der 1990er Jahre stemmte sich die Politik so stark gegen den wirtschaftlichen Abschwung, dass sie einen Rückgang des realen Bruttoinlandsprodukts verhindern konnte. Der Preis dafür war aber die Konservierung von im Boom aufgebauten Fehlkapazitäten, wodurch eine kraftvolle und nachhaltige Erholung der Wirtschaft verhindert wurde.

Auch während der jüngsten Finanzkrise nach der Pleite von Lehman Brothers im Jahr 2008 gelang es der Geld- und Fiskalpolitik, mit massiven Eingriffen den wirtschaftlichen Abschwung abzumildern. Jedoch wurde dadurch auch ein schneller Abbau der während des Kreditbooms aufgebauten Überschuldung und Fehlkapazitäten verhindert, so dass die Erholung der Wirtschaft nach der Krise ebenfalls schwach ausfiel. Außerdem wurde sie immer wieder von Rückschlägen begleitet, die dann auftraten, wenn sich neue Wellen im Abbau der Überschuldung aufbauten. So fiel die Eurozone 2012–13 zurück in die Rezession, als der Pleitegeier unter den südlichen Staaten der Zone umging. Erst das Versprechen der Europäischen Zentralbank, im Notfall die Schulden zu monetisieren, konnte den Abschwung anhalten. Im Jahr 2015 begann China zu straucheln, als nachlassendes Wirtschaftswachstum die Solvenz überschuldeter Unternehmen und Gebietskörperschaften bedrohte. Und wieder wurde die Entschuldung durch Bankrotte mit billigem, neuem Kredit verhindert.